1 商管市场：成长快速，空间广阔 商业物管指对各类型商业物业及附属设施设备提供物业管理运营服务，包括基本商业物业管理服务、开业前管理服务和其他增值服务等，有购物中心和写字楼两大主要类型。
其中购物中心商业物业管理和运营涵盖零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲等多种经营用途的房地产业态。
随着国内经济发展，居民消费能力不断提升，商业物业管理和运营服务发展速度快，近年来以监管较少、利润高等优势突出重围，成为优质新赛道。
1.1 行业发展速度快，在管面积和收入高速增长
商管行业近年发展速度快，在管面积和收入均高速增长。
根据 Frost & Sullivan 测算，中国购物中心运营服务在管面积2019年达534.5百万平方米，近六年复合增速13.4%，购物中心运营服务收入2019年达173.9亿元，近6年复合增速14.4%，远高于城镇居民人均年可支配收入复合增速 6.6%。
随着零售消费市场的进一步发展，预计2024年购物中心运营服务收入可达2789亿元。
随着国内疫情影响逐渐消退，购物中心客流量回暖，重点地区零售物业空置率下降。
2020年初疫情爆发导致购物中心客流量降至冰点，优质零售物业空置率随之下降。随着疫情好转，购物中心客流量回暖，2020年底重点商场客流量重回86.5亿人次，回暖率达82.4%。
重点城市优质零售物业空置率有所下降，上海地区优质零售物业空置率由疫情初期的7.2%降至5.8%，深圳地区优质零售物业空置率由疫情初期的3.8%降至2.5%。
鉴于国内国际疫情形势，未来国内外品牌将持续加码中国市场，受此推动，预计主要城市未来零售物业空置率将持续下降，商业管理物业需求将进一步增加。
1.2 市场空间大，行业集中度较低，结构性机会存在
购物中心存量建面的增速持续下行，人均购物中心面积相对欧美国家较低，未来在管面积有较大上升空间。
2014年后全国购物中心存量增速持续下行，至目前存量消化已接近尾声。
相较其他国家来看，从人均消费角度，美国和加拿大2018年人均消费分别为我国的6.5倍和 4.2倍，而人均购物中心面积分别为我国的8.4倍和6倍，我国人均购物中心面积仅为2.8平方英尺，预计2030年我国人均消费水平上升至10398美元时， 人均购物中心面积也将增加至4.5平方英尺，接近日本；从城市人口密度角度，我国2017年全国平均城区人口密度达6958 人/平方公里，远超美国、加拿大等国，我国城镇人口聚集程度较高，但人均购物中心面积远不及其他国家，未来高密度城镇人口和逐渐增长的居民人均消费将成为购物中心新增量的推动力。
国内消费市场扩大带来市场新空间，消费结构升级提出经营新需求。
国内社会消费品零售总额不断攀升，消费此前已连续 6 年成为拉动经济增长的首要动力，疫情前最终消费支出占 GDP 增长贡献率达 60%。
而商业物业管理依托的正是线下实体消费，运营管理线下零售商户，国内消费市场的扩大和居民购买力的提升会产生购物中心的数量和面积需求，为商管服务带来更大的市场空间。
消费结构近30年发生巨大改变，基础型消费占比下降，服务型消费占比明显上升，居民消费结构向服务型消费的转变对商户的经营提出了新要求，综合体购物中心的面积大、商户组合丰富和管理专业等特点更具优势。
体验消费重新定位实体门店功能，商业物业服务为租户赋能。
线上零售的发展和疫情对消费者消费习惯的改变加速零售业对实体门店功能重新定位，实体门店的作用向体验式消费转变，品牌和商户更注重实体门店的客户体验和品牌展示功能，研发针对细分客群的特色门店，展示品牌工艺和材料等。
例如运动品牌在店内放置跑姿测试设备、设置科技感试衣间、销售限量款产品等增加顾客消费体验、塑造品牌形象。
商业物业管理的角色从提供基本物业管理转变为服务赋能，通过整合营销、IP 运营、视觉设计、活动运营等服务，为商户赋予更多商业活力，并通过商户组合增加品牌效应、促进人流带动等。
行业集中度较低，结构性机会较大，头部商管公司市占率有望提升。
2019年 TOP5 写字楼运营服务企业收入占比42.6%，相较之下购物中心运营服务收入前五份额仅为 23.4%，行业集中度存在较大提升空间。
2020年中国购物中心企业排行榜中，有 5 家企业拥有 50 家以上购物中心，41 家企业拥有 10-50 个购物中心，除万达商业管理集团外，其他头部企业建筑面积集中度较为分散。
成立时长较短的银泰商业管理有限公司、八佰伴商业管理有限公司等旗下购物中心超过 10 家。
行业集中度较低，加之商业物业管理签约周期较短，对拥有优质管理运营能力的企业而言机会更多，有望得到更多市场份额。
1.3 提价难度小、多元业务指向更高利润率，收缴率高、储备转化快保障长期盈利
商业物业管理费用不受政府指导价限制，价格动态调整相对容易。相较住宅类物业 费，商管物业管理费不受政府指导价限制，管理费市场化。
商业物业管理服务面对单一企业业主，沟通成本低；业主大多支付能力较强，对管理服务费用上涨不敏感，提价相对容易。且由于合同周期较短，一般为1-5年，价格动态调整相对容易。
2019年百强企业管理项目商业物业服务费为6.28 元/㎡/月，高于平均物业费为3.86 元/㎡/月，远高于住宅物业服务费 2.09 元/㎡/月。
多种服务提供多元收入模式，物管服务酬金制降低成本，毛利率仍有提升空间。
商管物业服务提供包括开业前的咨询准备服务、开业后的基本物业管理服务和其他增值营销服务。其中，基本商业物业管理服务有酬金制和包干制两种模式，部分企业向酬金制转变保障盈利。
运营服务和增值业务近年来以较高的毛利率成为商管企业盈利重点业务，华润万象生活2020H 商业分租服务和物业运营服务毛利率分别达55.9%和60.2%，在2020年中物业管理服务改为酬金制后，2020年购物中心毛利率大幅上涨28.5pct至48.8%。
收缴率高，储备转化快，盈利持续性有保障。
相较住宅物业，由于商业物业存在预收费的情况，业主单一且支付能力较强，因此商业物业收缴率较高。商业物业管理项目在开业前就提供咨询和租户管理等服务，可在开业前 1-2 年介入，充足签约面积储备的情况下，转换速度较快。主要商业物业管理企业的覆盖倍数均在 1.3 以上。收缴率高和储备转化快的特点保证了盈利的持续性。
2 行业趋势：向轻资产运营转变，重视核心城市布局，开启数字化精细化管理 2.1 轻重资产各有优势，轻资产模式项目拓展更快
商业物业管理与运营服务按运营方式不同，分为重资产模式和轻资产模式，轻重资产运营方式各有优劣。
重资产模式是商管企业自投自建自营，既是地产持有者也是运营者，所获得的收入主要来源于商业租金。
轻资产模式是购物中心运营服务供应商无需投资土地收购及购物中心开发，主要负责购物中心的运营及管理，收入主要来源于业主所缴纳的管理服务费和向业主、租户提供的运营服务和其他增值服务中获得的佣金和抽成。
重资产运营可以享受租金和资产增值带来的收入，相对于轻资产，重资产受到约束更小，在例如地标建筑、城市中心商圈等具有潜力的项目中竞争力更高，但由于其资金沉淀压力较大，很难实现快速拓展。
轻资产运营不持有所运营资产，风险较小，运营效率更高，但需要过硬的运营实力，并且在快速扩张的过程中形成产品复制，缺少产品创新力及独特性，竞争力可能较弱。
市场需求不断增加，轻资产运营模式带动企业快速扩张，提高市占率。
由于住宅物业开发商更注重建设配套商业物业，预期越来越多房地产开发商会加大购物中心开发。
大多数开发商，特别是中小型开发商，在商业物业运营服务方面没有丰富经验。拥有丰富经验和人才储备的轻资产商业物业运营服务企业掌握市场机会，尤其拥有品牌效应的头部商管企业可以通过轻资产运营实现快速扩张，提高市占率。
以星盛商业 2020 年主要轻资产输出模式品牌及管理输出服务收入占比提升 7%，卓越商企服务 2020 年独立第三方物业开发商项目收入占比提升 3%，均通过输出服务模式占领市场。
房企掀起轻资产拆分上市潮，已上市轻资产商管公司市场热度高。
资金压力下，房企推动更多轻资产板块走向资本市场，其中商管轻资产拆分企业成为主力。
2019年宝龙商业登陆港交所，2020年1月星河集团旗下星盛商业以“纯商业运营服务第一股”抢滩港股市场，10月卓越集团旗下商业物业管理平台卓越商企在港上市，12 月华润万象生活上市，2021年7月中骏商管上市。
轻资产商管公司受到资本市场热捧，以7月7日收盘价计算，上市以来，华润万象生活股价涨幅达106.5%，宝龙商业196.21%。
华润万象生活上市以来平均 PE 估值达 139 倍，宝龙商业、星盛商业和中骏集团也均有超 30 倍的 PE 估值，远超开发类房企估值。
2.2 区位布局成为关键，消费群划分丰富产品线
深耕一二线城市，优先布局经济发达的城市群，形成品牌效应。
一二线城市经济水平领先，潜在需求旺盛，是商业物业管理公司城市布局的重要区域，2019 年 500 强商业物业企业一二线城市管理面积占比超 58%。
经营层面，一二线城市租金优势明显，核心一线城市租金远高于其他城市，其中北京上海分别为 36.2 元/月/平方米、35.1 元/月/平方米，是租金较低新一线城市长沙的近 4 倍。根据凯德集团测算，2020 年一线城市购物中心资本回报率为 6.1%，高于省会及省级城市的 4.6%，可见在核心城市的布局能够提升回报水平。
依托一二线城市，商管企业在经济发达的城市区进行拓展，形成区域性的品牌效应。宝龙商业“1+1+N”的布局规划中，重点关注长三角及大湾区，其 2020 年长三角项目占比达 71%，已在长三角18个城市进行布局，长三角地区在管面积市占率 2%， 位列第四。
星盛商业管理服务的购物中心主要位于大湾区，大湾区项目占比超 53%，数 量市占率 1.7%，位列大湾区第四。
开拓三四线城市，实现全国布局。
随着三四线城市消费力崛起、商业业态成熟及核心城市的产业转移，盐城、舟山等重点三四线城市将成为商业地产布局的热点。三四线城市 2020 年末人均购物中心面积 0.54 平方米/人，购物中心密度仍然较小，具备增长空间。
从商办用地成交来看，2019年三四线城市商办用地成交面积同比上升 8.8%，成交楼面价同比上涨 20.1%，三四线城市商业地产市场发展加快，将催生更多商业物业管理 运营服务的需求。其中星盛商业将管理服务拓展到鄂尔多斯、江阴、恩施、宁乡、莆田、中山、惠州、汕尾、普宁等地。华润万象生活也不断完善城市布局，购物中心运营及物业管理服务业务已布局到 56 个城市。
根据消费群消费偏好和能力进行差异化运营管理成为趋势。由于消费者消费能力、偏好、区域特点等商业规律的差异，主要商管企业都推出了差异化的产品系列。
例如宝龙商业瞄准高端消费者在一二线城市市中心运营高端品牌宝龙一城，各个宝龙一城被设计成为地标式商场；同时也在社区打造社区购物街宝龙天地，为附近住户提供悠闲的购物体验。
华润万象生活针对中高端客群在一二线城市市中心打造万象城，同时在一二线城市区域中心或三线城市核心地段所打造的万象汇，主要面向的消费者集中于年轻人和家庭。
2.3 数字化管理正在推进，精细化运营打造知名度
智能化管理提升效率，数字化运营打造线上生态。
商业物业管理充分利用物联网、人工智能及大数据分析，实现自动化管理，降低对人工的依赖，提升管理效率。智能化 管理包括安装物联网感测器、配送机器人、人脸识别智慧门禁系统、智慧停车等，改善客户体验，降低运营成本。
在运营服务中，商管企业推出了一系列面向客户的数字化服务平台，在为用户创造独特体验的同时，通过大数据分析，了解消费者消费模式，提升运营能力，并将面向消费者的会员平台与其他支持系统相连接，打造多渠道线上生态。
中骏商管、宝龙商业和华润万象生活分别投入所得款项的 25%、25%和 15%用于数字化技术投资。
精细化运营能力将成为商户选择的关键点，运营能力打造品牌知名度。商管企业的角色重点从基本的物业管理变为提升购物中心价值、为租户品牌赋能的运营服务商。让客户选择并愿意支付更高费用的关键就在于精细化运营。
华润万象打造促销 IP“百分百万象”，2020年联动了全国38个城市的54个购物中心共计超过 1 万个品牌商户参与， 6天内吸引超千万客流，创造32亿元销售额，实现了运营活动为品牌商户赋能。
2.4 资产证券化规模持续扩大，底层优质资产融资需求剧增
传统融资渠道不断收紧，资产证券化规模持续扩大，底层优质资产融资需求剧增。
在楼市调控的政策下，房企传统融资渠道不断收紧，融资难度加大。
2021年上半年100家典型房企融资额6090亿元，同比下降34%。在“房住不炒”的原则下，未来金融机构对房企的融资将保持目前松紧程度。
相较之下，资产证券化规模在持续扩大，以商业地产为底层资产的 CMBS 和类 REITs 规模不断扩大，2020年 CMBS 发行规模67亿元，五年复合增长率62%，截至2021年上半年，类 REITs 发行存量规模1220.64亿元，发行项目共70只。
其中，购物中心成为众多 CMBS 发行的优质底层资产，例如：深圳益田假日广场、南京德基广场、王府井银泰等购物广场。
随着资产证券化规模的进一步推进，底层优质资产作抵押的融资需求将会剧增，运营高效、收入稳定的购物中心资产证券化将成为趋势。
REITs 蓄势待发，运营稳定的优质购物中心符合底层资产需求。
首批公募基础设施 REITs 已经上市，产业园区和仓储物流率先试点，随着 REITs 探索持续进行，有望延伸到更多商业地产项目。
运营稳定的优质购物中心符合 REITs 资产组合的需求，以香港上市 REITs 为例，置富产业信托的纯零售类物业组合包含有 17 个购物中心，越秀房产信托基金包含有 8 个国内购物中心，其他综合类信托所持有的资产中也均包含购物中心。
随着购物中心运营能力提升，现金流稳定、资产增值空间等特点将更符合 REITs 底层 资产的需求。
3 上市商管企业各有亮点3.1 华润万象生活：品牌效应明显，资源协同优势大
“万象”品牌创办历史久价值高，品牌效应明显。公司以“万象城”、“万象汇”和“万象天地”三个品牌提供商业运营服务。
2004 年位于深圳的第一个“万象城”购物中心项目开业，成为深圳首家现代化高端购物中心。
通过“万象城”品牌，公司打造了一系列地标性的购物中心项目，具有很强的市场影响力和客群吸引力。
截至2020年12月，华润万象生活有59个已开业及分租购物中心项目，商业运营服务收入达28.95亿元，同比增长20.8%，其中购物中心占比 62.6%，购物中心运营服务收入行业第二。
购物中心业绩指标行业领先，2020年总零售额达 829 亿元，同比上涨14%，21个项目当地零售额排名第一。
外有华润集团及华润置地资源协同，内有不同业态协同。
公司华润集团在零售、健康和金融等领域有广泛布局并处于业内领先地位，预期可满足公司所服务的租户对产品和服务的需求，例如华润集团的“Ole”精品超市是公司众多在管购物中心的主要租户，丰富了公司购物中心的租户组合。华润置地拥有丰富优质的土地储备，致力于开发及投资商业综合体，推动公司商业运营服务的未来增长。
公司内部管理有住宅物业、购物中心及写字楼等相互临近的多种业态及空间，不同物业之间存在的商业联系形成了公司内部不同业态的协同效应。
住宅物业为空间内的购物中心提供了稳定的客户基础，可以支持购物中心租户的销售，写字楼为购物中心提供了稳定的客流量和购买力较强的优质零售客户人群。
3.2 大悦城：并购基金+存量改造发挥品牌和运营效力
依托优质商业品牌和运营能力，盘活资产存量，加速项目拓展。
2016 年，在长达十年的重资产慢性之后，大悦城提出了“轻重并举”大资管计划，通过“激活休克鱼”存量改造的低成本扩张模式，以管理输出、低成本收购等模式拓展大悦城项目。
大悦城的存量改造计划是在一二线城市核心地区，寻找符合大悦城定位但经营不善的存量项目，通过一年左右的改造，依托大悦城的商业品牌和运营能力重新进入市场，带动租金收入，提升购物广场的溢价空间。
2016 年，大悦城以 14 亿的交易对价和 8 亿境内债承接的价格收购了亏损近 3 亿元的长风景畔广场，经过 500 多天、近 4 亿元的改造，大悦城对长风项目的改造包括建筑改造、重新定位、业态调整，充分发挥了大悦城的运营能力。
改造完成后的上海大悦城项目于 2018 年 5 月开业，整体占比划分为 50%零售与 50%的非零售，总品牌数量调整为 245 个，2018 年销售额达 3.9 亿元，客流量达 533.1 万人次，同比项目改造前增长 80%和 34.4%。
注入并购改造基金，加速“轻重并举”大资管战略。
2017 年大悦城发布了商业资产资本循环发展战略，逐步探索资本循环及资产证券化的路径，旗下大悦城地产与 GIC、中国人寿、高和资本等专业机构分别成立了大悦城核心基金、大悦城并购改造基金以及区域型并购改造基金，将资产出表，重资产转换为小股模式。
其中，大悦城作为有限合伙人占并购改造境外基金权益的 36.36%，2019 年大悦城地产将持有的改造项目持有上海长风大悦城及西安大悦城项目资产相关的股权注入境外并购改造基金。
大悦城地产不仅参与基金的投资，也是基金的管理者，掌握着基金投资的方向和项目运营的管理，在享受基金投资份额对应收益同时，还将通过基金及项目运营收取管理费用。
通过引入股权合作者，大悦城将拥有更多的资金储备，用于在中国一二线市场发掘更多存量项目，快速扩张商业版图。
3.3 星盛商业：纯商业运营服务类轻资产标的
三种轻资产模式快速输出，独立第三方项目占比行业领先。星盛商业是纯商业运营服务轻资产公司，主要有三种项目运营模式，分别是委托管理服务模式、品牌及管理输 出服务模式及整租服务模式。
其中，委托管理是获业主委托全权管理商业物业，负责委聘整支管理团队，公司有较大自主权。品牌及管理输出是公司作为专业管理人为业主管理商用物业，仅委聘项目核心管理团队，无须注入大量资金及人力资源，因此毛利率较高，2020 年品牌及管理输出模式毛利率达 75.2%。
依靠三种模式输出，截至 2020 年 12 月 31 日星盛商业合约面积覆盖范围全国 20 个城市，总合约面积约 328 万平方米，其中 61.6%由独立第三方开发或拥有，独立第三方项目占比行业领先。
“融、投、建、管、退”全价值链各环节服务，运营能力受市场肯定。
公司在商业地产的“融、投、建、管、退”全价值链的各个环节提供服务，为商用物业运营服务增加价值，拓展增长渠道，分散收入来源、改善利润架构的稳定性。
2019 年深圳福田星河 COCO Park（北区）、深圳龙华星河 COCO City、深圳星河 WORLD·COCO Park 月均客流量分别为 250 万人次、170 万人次及 180 万人次，高于项目周边三公里范围内商用物业月均客流量，运营能力受市场肯定。
3.4 宝龙商业：精耕长三角，内增外拓同步推进
精耕长三角，做大做强区域布局。
2020 年公司在长三角零售商业物业项目数达 86 个，占比 71%，公司 2018 年在长三角在管面积市占率达 2%，排名第四。2021 年公司 计划开业项目 23 个，其中 21 个位于长三角地区，公司将持续在长三角地区，尤其是上海、杭州、宁波及南京等经济枢纽城市投入优质资源来巩固区域地位，做大做强区域布局。
首单收购完成，新增项目领先，内增外拓同步推进。
2020 年 7 月，宝龙商业以 4055 万收购浙江星汇商业 60%股权。
截至 2020 年 12 月 31 日，浙江星汇共管理 15 处零售商业物业项目，浙江星汇承诺 2020 年至 2024 年扣非归母净利润共 5520 万元。
收购浙江星汇将进一步扩大公司商业运营服务板块，加快在浙江地区的拓展速度，获取更多管理项目。
在收购的同时，宝龙商业计划 2025 年在管项目超 150 个，2021 年新增项目 22 个，比 2020 年新开业项目多 6 个。
3.5 中骏商管：智慧商管第一股
智能型管理先行，科技提升运营效率。中骏商管优势是以智能型管理先行，利用及开发数字化及自动化运营系统，采用科技解决方案来增强竞争力、提升服务质量、减少 对劳动力的依赖并降低成本。
公司将发行募集资金的 25%用于投资科技，其中 3%用于升级微信小程序，2%用于升级分包商和供应商平台，3%用于升级数字化企业管理系统，7%用于升级运营平台，10%用于配置新科技及智能设备。
公司的数字化及运营自动化系统包括使用互联网及 IoT 技术的智能物业管理系统、DMP 大数据中台、CMR 会员运营系统及智能 POS 及 ERP 系统等。
中骏商管管理的购物中心持续升级智能化服务，例如北京中骏世界城 2019 年起开始试运营商场小程序会员和智能服务机器人，并对停车场做智能化改造升级，此外还与阿里本地生活口碑 App 合作，打造北京首条智慧口碑街。
4 国外商管经验借鉴 4.1 资本运作开拓轻资产模式思路：凯德 VS 黑石 VS 铁狮门
凯德集团“PE+REITs”：双基金配对模式打通“投融管退”全流程。“PE+REITs”是凯德集团轻资产扩张模式的核心。对于开发期和培育期这类高风险、高收益的商业物业项目，凯德通过房地产私募基金进行投资；对于现金流稳定的成熟期商业物业项目，通过 REITs 进行投资。
REITs 对凯德私募培育的项目具有优先购买权，形成了私募基金培育，打包出售给 REITs 的双基金配对运作模式。凯德旗下各基金分工明确，例如凯德商用中国发展基金一般在项目拿地、建设期介入，待项目相对成熟后输送给凯德商用中国收入基金运营，来福士中国基金和来福士中国投资伙伴主要投资于一二线城市的来福士广场。
凯德商用中国信托是首个在新加坡上市的投资于中国购物中心的房地产投资信托基金，截至 2020 年共持有价值 190.9 亿元人民币的 13 个零售商业项目和 5 个商务园区，包括 2008 年收购的北京凯德 Mall·西直门，2020 年收购的长沙凯德 Mall·雨花亭等。
公司作为 REITs 发起人，不仅可以拥有 REITs 所持项目的一定比例权益，而且由凯德集团全资子公司担任 REITs 的基金管理人和物业管理人，收取基金管理费和物业管理费。
凯德集团通过“PE+REITs”的模式打通“投融管退”全流程，加速资本高效流动，实现了轻资产运营。
黑石集团“买入、修复、卖出”模式：瞄准收购低估值物业资产，快速修复溢价退 出。
黑石集团旗下的房地产基金是世界最大的房地产私募股权公司之一，通过机会基金和债务战略基金所管资产达 790 亿元。
黑市地产投资的主要策略是“买入、修复、卖出”策略：买入即以低于重置成本的价格收购高品质、能创收的成熟物业资产；修复即通过更换运营团队、提高市场集中度、提高杠杆等方式修复资产，提高资产价格；卖出即在物业资产升值后，将其出售给保险公司或 REITs 等长期投资人。
以黑市收购美国最大办公物业投资信托公司 EOP 为例，2007 年黑石斥资 395 亿美元收购 EOP，并购完成后黑石在一年时间内将 EOP 旗下的 261 处物业分拆出售给 15 家投资机构，总价值在 250 亿 到 300 亿美元之间，收回了大部分投资，并保留了 EOP 在核心市场中的地产。
黑石模式与凯德模式的区别在于，黑石更多以金融机构为主导寻找地产项目，通过股权和债券投资成熟物业项目，溢价退出是最终目的；而凯德模式以地产为核心，通过股权投资或直接参与招拍挂，PE 和 REITs 只是融资辅助和资金退出渠道。
铁狮门合资基金模式：5%资金+增值管理，高杠杆撬动重资产。
铁狮门（Tishman Speyer）是美国的一家房地产开发、运营及基金管理公司，擅长将房地产开发增值与基金管理相结合，铁狮门通过与各类投资机构合资设立基金的形式买下商业地产，发挥物业开发和管理能力为项目增值，最终以不到 5%的资本投入，分享了 40%以上的收益。
以铁狮门核心基金 TSOF 为例，TSOF 通过发起另一只私募基金 TSP 收购了 12 处物业的 45.9%股权，作为基金的管理者，铁狮门及其子公司每年提取相当于 TSOF 总资产 0.5% 的基础管理费和 2.5%-4%的物业管理费等其他约占 TSOF 基金年净收入的 13-14%。
除此之外，铁狮门每年参与基金超额收益业绩提成。
由于铁狮门对物业的增值改造和运营管理服务，2007 年高峰时，铁狮门旗下许多物业在不到三年时间里已升值了两倍，收入可达 30-40%。铁狮门通过与投资机构设立合资基金，以较少的资金和卓越的物业增值 管理能力实现了另一种形式的轻资产运营。
4.2 收购扩张事半功倍：CBRE CBRE 收购之路开拓市场和业务。
CBRE 是一家全球领先的商业地产服务和投资公司，业务包括物业管理、评估咨询、贷款服务、设备管理和开发服务等产业链各个关节， 业务覆盖超过 100 个国家。CBRE 的拓展之路通过收购方式展开，CBRE 不仅通过收购 拓展业务线，也通过收购进行区域拓展。
1998 年收购 Richard Ellis 在英国以外的业务，将公司的房地产服务业务拓展至 29 个国家和地区，2015 年收购了全球领先的综合设施管理服务提供商 Johnson Controls 的全球工作场所解决方案部门。
CBRE 的收购扩张主要在销售、服务和投资业务板块内，作为轻资产的商业物业运营服务供应商，也可以借鉴 CBRE，通过跨区域收购、上下游产业链收购的方式扩大规模、占领市场、提高服务质量。
5 报告总结商业物业运营管理行业市场整体成长速度快，市场空间大，行业集中度较低，结构性机会依然存在，并且与其他物业相比，商业物业提价难度小、业务多元化，利润高， 前景好。
从行业发展来看，目前国内多家房企已拆分商管模块上市，轻资产运营成为未来趋势，核心城市的布局和深耕成为未来市场地位的关键，数字化降低人力成本提升服务质量正在持续推进。
目前上市的商管公司各有亮点，国外成熟商管企业为国内商管公司发展提供借鉴经验。
在市场发展快速、空间广阔，行业前景明朗的背景下，持续看好国内商管公司发展，行业公司：华润万象生活(1209.HK)、大悦城（000031.SZ）、宝龙商业 (9909.HK)、星盛商业(6668.HK)和中骏商管(0606.HK)等。
6 风险提示 1）宏观环境风险：
宏观经济不景气，居民消费能力及消费意愿下降，影响购物中心运营，行业收缴率水平下降；
2）疫情反复影响出租率和租金水平：
疫情反复将影响购物中心的客流量，租户收入下降，进而对购物中心的出租率和租金水平产生负面影响，不利于行业稳定发展等。
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作者：首创证券 王嵩
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